今天主要想向大家传递我们整个团队的变化。几年前我管理研究部开始，鹏华的研究员培养体系在市场上就有一定特色，这几年研究员陆续成长起来，我们有了一批年轻的基金经理。与此同时，去年开始我管理权益投资一部后，又陆续市场化招聘了一些优秀的基金经理，例如杨飞、朱睿和高松，他们各有所长，弥补了团队短板。经历这些变化后，整个团队现在状态非常好，工作高效，覆盖全面。所以，大家今年能够在保持各自特色的同时，创造了相对稳健的整体业绩。遗憾的是，市场单边下跌，大家整体还是在亏损状态，没能给持有人赚到钱，也感觉到内心不安。我们对未来有信心，对团队有信心，所以现在出来和大家交流一下我们的变化。

对我自己而言，2021年是我入行以来投资表现最差的一年，但今年鹏华新兴产业的业绩就实现了一定的改善，阶段性市场排名又回到了领先状态。这种业绩改善不是因为赌对了赛道，而是通过一年多的换血之旅和深度迭代实现的。

一场持续400多天的“换血之旅”

过去一年多对于我而言，是一场换血之旅。

我做的第一件事是海量看公司，部分补充了自身前期覆盖不足的领域。近两年以来关注过的公司超500家，并且都进行了一定程度的跟踪。这一年，我们在投资上开始涉猎汽车零部件、新能源等以前关注较少的领域，既关注国家β行业，也在β里深挖具备超额α收益的公司。同时，我们也对日常消费进行了深度覆盖，从而有了敢于抄底的底气。海量看公司能够带来更多行业比较和公司比较的视角，让投资更加从容。

第二件事，我做了方法优化、理念优化、流程优化。

方法优化方面，我反思了过去投资中存在的问题，总结了宝贵的经验，提升了看公司的效率和全面性，同时又更好地排雷避险。

理念优化方面，我们组织了很多读书会，大家共同学习华尔街经典著作，重新梳理投资理念，理解我们要赚什么钱。

流程优化方面，我们显著提升了投资流程的效率，目前每天能深入细致地讨论3-4家公司，实现高效快速抓重点，全面客观看公司。

第三件事，比以前更勤奋。只要方法对了，研究的维度多了，视角广了，可做的事情自然就多了起来，现在每天的工作日程都排得满满当当。

最后，关于团队相互帮衬、共同成长，我在内部提过“没有无缘无故的帮助，也没有无缘无故的尊重”。虽然我曾经帮助过团队成长，但并不会指望单一的依靠团队成员对我反哺，来做好自己产品的业绩。我尊重团队里的每一位成员，不会以领导的身份要求大家绝对服从。我对自己的定位仍然是一名一线基金经理，只是因为比大家跑得更勤奋，经验更丰富，看得公司更多也更快，在这个方阵中也就自然拥有更强的话语权。

方法的更新

这一年多的深度迭代和换血后，我对投资上有了一些新的看法。

第一，A股和美股环境不同，来自华尔街的经典理论在A股有偏差。我们认为A股和美股环境最大的不同在于，A股的时间价值和机会成本远远高于美国这种相对成熟的市场和稳态社会。如果直接使用经典的价值投资理论进行投资，难免有时水土不服容易犯错。比如，很多公司，单看分红收益率和增速可能划算，但考虑整个国内经济环境和产业变化，这个阶段就并不划算，因为市场上还有其他表现更优异的股票，尤其当这些公司估值很高，但未来可预期的收益率又没那么高时，它们持仓的机会成本就会很高。过去几年，我们按这些经典理论做过一些尝试，效果并不好。看好企业的未来价值，但价值实现的过程很漫长，阶段性泡沫化时，虽然长期看仍有价值增值空间，但泡沫破灭时，下跌幅度又非常巨大。

第二，A股对短期盈利变化极其看重。这主要体现在两方面，一方面，财报披露后，市场就会出现股票跌停或涨停的情况；另一方面，A股中很多具备长期投资价值的公司一旦出现阶段性的业绩不振，就会立刻反映到股价上。投资工作的本质是对企业业务做未来的价值判断，但基金经理做的判断常常需要成为市场共识才能体现在股价上，但市场认知的前提经常非常直接，那就是盈利高速增长。在美国，大家往往是以长期空间和价值去判断一家优秀公司。所以A股很多股价下跌的根本原因不是这家公司好或不好，而是市场有相对更好的公司，当公司业绩不好时，在整个投资的大盘里，自然不受关注。

第三，A股市场趋势极易自我加强。这几年很多钱都来自市场趋势，所以每投资一只股票，除了计算它的DCF、分红收益率、企业内在价值增值等指标，不得不考察它是否具有成为市场热点的潜质，拥有这种潜质有时才可能是最佳投资标的。A股最佳投资标的可能需要具备三个特征：第一，估值低；第二，增速高；第三，有成为市场热点的潜质。尤其第三点，听起来很散户化，但市场这几年越来越按这个逻辑演绎，直接体现就是赛道化的投资。有时，市场最让人无奈的地方就是，钱总是扎堆去一个地方，又扎堆出，有一堆概念型的“指数”助长了这种交易，比如“茅指数”、“宁指数”之类。很多没有沾边的优质公司的价值发现时间放缓，路径变长。

第四，中长期来看，经典价值投资理论依然具有价值，但中国A股市场尚未发展成熟，中国的产业格局又变化很快，目前不能机械化地照搬。

第五，中国社会发展变化很快，政策变化也很快，行业和公司的相对估值时常处于剧烈变化过程中，单一投资策略和押赛道的方式难以适应市场变化。实际上，这两年客户也在发生两极分化，一部分客户要求我们投资风格清晰，但同时也有客户更看重基金经理能力的成长性、覆盖范围的广泛和投资的均衡性。所以，整个团队的建设以基金经理的成长和能力提升为基础，要求具备全市场覆盖的能力。

第六，保持耐心和客观。尽管现在市场把美林时钟变成了美林风扇，但我们本质还是赚时间的钱，保持耐心是创造良好长期收益的前提。同时，也要保持客观，知道自己赚的钱在哪里，更重要的是知道自己的弱点在哪里，不断完善，不断成长。

第七，注重研究深度和广度，有效应对规模瓶颈。我们不追求培养2个或3个管理500亿、1000亿的基金经理，我们更希望培养5个、10个甚至20个能驾驭好100亿的基金经理。因为规模是基金经理的天敌，管理规模越大，实际可投的公司就越少，只能集中在一些中大市值的公司端做文章。可能就意味着你只能靠天吃饭，这是单一赛道型产品以及大规模大产品所带来的弊端。

所以，我们现在要求基金经理一定要能够明白和跟踪沪深300里的股票，同时逐步向中证500下沉，再进一步向中证1000和国证2000下沉。每下沉一步，就能对这个行业、公司增加一些了解、认知和积累。如果每年能够深度认知五六个新行业、十多家新公司，即使它们现在没有机会，也是一种投资战备资源，未来当机会来临时也能牢牢把握。

这样的方式既保证了团队的研究深度，又保证了覆盖范围的广度，和高效的投资流程共同发挥作用，推动整个团队不断成长、不断迭代、一步一步往前走。

一支和而不同、齐头并进的投资团队锤炼成长

今年团队有了一些新的特点呈现：第一，整体业绩相对较好；第二，精兵强将的势头有所体现；第三，团队稳健、有特色，可持续性强。

在我眼中，整个团队就像一段长城，每个基金经理是长城上的一个烽火台，研究员是长城上的士兵，当一个烽火台硝烟升起时，大家就一起过去讨论。我们采取集体讨论的方式，当某一领域经验丰富的基金经理发现相应机会的时候，通过团队讨论，大家一起学习，一起研究。团队接受价值型投资或者中大市值的投资方式，也能够包容这种投资风格和市场短期不匹配所带来的业绩差，但更重要的是我们希望基金经理能够在自身的投资风格和投资理念上不断迭代，不断成长，而不是长期持有不动，等风来。我们的目标就是打造一支对持有人负责、敬畏市场、不断成长的团队。

2015年我开始管理研究部，用7年时间逐渐搭建培养起现在的团队。团队里大部分基金经理都是我精挑细选引进来或者在体系中一步一步成长起来的，这些人本身也极有特点，且十分努力。

今年团队整体业绩相对市场而言，取得了还不错的成绩，团队成员保持各自特色的同时，投资理念和投资风格不断迭代。遗憾的是，今年市场太差，很多努力没能转化成持有人的正向收益。柳黎以军工见长，是非常优秀的军工研究员出身，在业内颇有口碑。包兵华主攻量化和基本面相结合的主动量化投资，能够适应各种市场风格，成绩不俗。朱睿以前是底部反转型策略，来到鹏华以后又融入了成长投资，今年在汽车零部件领域收获颇丰。杨飞在科技领域的投资极具特色，擅长寻找科技冷门股，下手果决，投资弹性较大。张华恩现担任研究部消费组的负责人，投资以消费为底，同时覆盖汽车科技领域。胡颖擅长成长均衡，进攻性强。黄奕松家电研究员出身，投资以稳健为底、成长做增量。鹏华研究精选虽然今年表现欠佳，但形成了相对均衡、捕捉高景气机会的投资风格，能够把握行业大机会。还有很多基金经理，此处不一一点名。

看好新一轮周期

在二十大报告出现了 “中国式现代化”的新提法，这标志着一个新的政治周期开启，站在当前时点我们看好未来市场，主要基于以下几个判断：

第一，经济增长目标仍然十分明确。二十大报告再次提到了中国现代化的任务，即到2035年我国人均GDP从目前12000美元增长到中等发达国家人均40000美元的水平，这意味着名义GDP未来年化增速仍不低。另外，与西方的成长模式不同，中国式现代化是人口规模巨大的现代化，结合了市场经济的优势和中国传统文化中共同富裕的思想，会带来一些新的故事和新的变化。

第二，当前是疫情最严重的时刻，但也预示疫情对经济的负面影响进入尾声，叠加美联储加息接近尾声，制约市场上涨的因素都在发生变化。同时，“发展是第一要务”和“进一步深化市场改革开放”的政策方针并没有发生变化。虽然市场当期过于悲观，但新领导层上任后将带来新气象，会推动市场重新达成共识。

最后，底层资产仍然十分优异。国内很多优秀公司核心竞争力突出，放眼全球没有竞争对手，这是投资的大背景。而且这轮地产政策开始缓解市场的悲观预期后，价值类股票明年上半年也会有机会，但最终投资机会还是会回到具备中长期竞争力的公司上。

梁浩问答环节

问：今年您的代表作鹏华新兴产业近期表现转好，这只产品近期的组合配置思路是怎样的？

答：我此前主要跟随产业趋势进行组合配置，将过多精力放在寻找α上，没有认真思考β怎么做，而α的收益时常被β所淹没。所以，这两年我们进行了反思和调整，在大赛道上投入了很多精力，例如，光伏、汽车、汽车零部件等领域。但是，我们也并没有完全从行业景气度视角出发进行配置，而是保留了深度α的投资特点。比如，考察汽车零部件行业时，我们将这个领域相关的所有上市公司都研究了一遍，既跟住了赛道，也跟住了其中的α标的。目前，鹏华新兴产业的行业配置相对均衡，主要配置于计算机、汽车零部件、新能源和消费领域。

问：您怎么看待近期比较热门的细分行业，例如信创、医药板块？

答：信创偏主题投资，类似早期的军工，能不能产生业绩存在不确定性。但我们看好信创背后的国家信息化大趋势，也在不断研究计算机公司。但我们很看好行业信息化的发展。这些年我们去医院、政府办事，能切实体会到中国信息化在很多领域领先全球。但我们很无奈的是，这些公司常常只能在信创的大背景下才被关注，平时无人问津。医药行业政策影响很大，目前政策红利期已经过去，当前行业没有系统性的β，投资需要精选具备α个股。

问：后续权益市场您比较看好哪些方向？

答：消费和科技领域会有机会，明年上半年我相对更看好价值类的公司，因为跌得多负面情绪积累太多。但后续仍然会从成长领域精选个股，目前制造业里有一大批具备长逻辑的优秀公司，分布在机械、TMT，新能源相关以及化工等行业。

问：有哪些经典的投资书籍您认为值得推荐？

答：第一本是费雪的《怎样选择成长股》，这本书会告诉大家投资成长股的一些方法和禁忌之处。第二本是晨星的《股市真规则》，它对巴菲特的护城河有一个比较详细的解释。第三本是《漫步华尔街》，作者是一个非常有名的经济学家，担任过美国总统的经济顾问，这本书会告诉大家前面的两本书都是没用的，所以我觉得结合起来看会更有收获。另外，像《投资中最重要的事》、《艾略特波浪理论》也都是很好的投资书籍，值得一看。