全文共8866字，阅读大约需要18分钟

文 财信研究院宏观团队

伍超明 胡文艳

核心观点

随着国内疫情防控政策不断优化，市场对明年消费回暖，成为经济修复主动力充满期待。本文通过分析海外主要经济体疫情防控优化路径、表现及对消费的影响，尝试对2023年国内消费增速作出预判。

一、海外防疫优化路径、表现及对消费的影响

海外防疫优化路径可分为三大放松阶段，放开节奏美欧快于日韩、东南亚。2020年为防控放松与收紧的反复尝试阶段；2021年为全面启动放松阶段；2022年为逐渐走向与病毒共存阶段。从放松节奏看，各经济体存在较大差别，典型的主要有美欧低疫苗接种率下的快步放松模式，新加坡等亚洲地区较高疫苗接种率下的稳步放松模式，以及介于两者之间的日韩模式。

海外防控放松后，疫情演变呈现三大特征。特征一：从感染率看，防疫放开后感染率持续攀升难以避免，且最终感染率水平与所选防疫路径相关性不大。特征二：从医疗资源的占用看，多数国家疫情爆发高峰期重症救助资源短期承压，普通病床供给却相对充足。特征三：从死亡率看，多国新冠死亡率已接近或低于流感水平。

海外防控放松对消费的影响有三个主要特点。一是总体影响，防控放松对消费的提振明显，仅放松初期存在约一个季度的拖累，随着时间推移，疫情反弹对消费的冲击总体趋弱。二是恢复程度，除美国外，多数经济体消费增速较疫前有所损失，存在疫后“疤痕效应”，消费全面恢复需要时间和过程。三是恢复弹性不一，疫后耐用品、必需品消费往往更抗跌，但防控放松后服务消费修复弹性明显更大。

二、2023年我国消费增速恢复高度怎么看

2023年我国消费增速反弹源于四方面的驱动因素。一是经济、就业恢复支撑居民收入回升，对居民消费能力形成提振。二是充足的居民储蓄“余粮”，为消费改善提供重要动力保障。三是疫情防控政策持续优化，将推动消费场景恢复，并提振居民出行和消费意愿，对消费恢复形成有力支撑。四是极低的基数也为消费增速反弹提供助力。

预计2023年居民人均消费支出约增长8-12%，社零约增长7-11%。一方面，预计2023年名义居民人均可支配收入约增长7-8%；另一方面，根据海外经验，假定2023年我国居民边际消费倾向可恢复2020年降幅的五成、七成和九成，可测算出2023年名义居民人均消费支出约增长8.1%-11.9%，名义社零约增长7.1-10.9%。

2023年消费增速读数总体偏高，与其极低的基数密不可分，剔除基数效应后我国消费增速较疫前趋势水平仍损失较多。如2020-2023年，名义居民人均消费支出四年复合平均增速约6%，名义社零四年复合平均增速约4%，分别较疫前2019年值低2.5和4个百分点。

风险提示：国内疫情演变超出预期，海外出现经济金融危机

正文

2019年末以来，全球抗疫已走过三个年头。随着疫情进入奥密克戎变异株时代，其致病性明显减弱、传染性大幅提升，加上疫苗接种得到普及和防控经验不断积累，海外部分国家已大幅放松疫情防控，走向与病毒共存的新阶段，近期国内疫情防控政策也在不断优化。以邻为鉴，未来我国疫情防控优化路径如何演绎？对消费的影响几何？2023年国内消费增速高度怎么看？本文先分析海外主要经济体疫情防控优化路径、表现及对消费的影响，再尝试对2023年国内消费增速作出预判。

一、海外疫情防控优化路径及表现

（一）海外防疫路径：历经三阶段放松，放开节奏美欧快于日韩、东南亚

以牛津大学公布的疫情防控严格指数 和各国发布的重要防疫政策为主要衡量标准，我们总结了美、英、德、日、韩、新加坡、越南、香港等经济体及地区疫情防控优化路径，发现其均可分成三大放松阶段（见图1-4）：一是2020年防控放松与收紧的反复尝试阶段；二是2021年全面启动放松阶段；三是2022年逐渐走向与病毒共存阶段。但由于各国医疗资源水平、人口年龄结构、文化意识形态等存在较大差异，不同国家在放松节奏上存在区别，典型的主要有美欧低疫苗接种率下的快步放松模式、新加坡等亚洲地区较高疫苗接种率下的稳步放松模式，以及介于两者之间的日韩模式（见图1-4）。

1、美欧模式：低疫苗接种率下的快步放松

美、欧疫情走势和感染高峰期虽有所错位，但其医疗资源水平、人口年龄结构和文化意识形态较为接近，美欧疫情防控优化思路与路径总体上一致性较高，政策调整节奏仅在月度级别存在一些差异。具体来看，可分成以下三大放松阶段（见图1-2）：

一是疫后首轮放松尝试期（2020年5-10月）：2020年5月份前后美欧疫情边际小幅好转，美、英、德等国均尝试放松了疫情防控政策，如5月份美国科罗拉多等州政府陆续撤销居家令、英国放宽了封城政策，德国开始允许有限度解封。但彼时疫苗尚未开始接种，随着当年秋冬季节德尔塔变异毒株在全球范围内流行，美欧疫情大幅恶化，医疗资源遭遇挤兑，倒逼其四季度重新大幅收紧防疫政策。

二是低疫苗接种率下开启快速放松之旅（2021年2-10月）：随着美欧德尔塔变异毒株流行阶段逐渐过去，加上气温回升，2021年2、3月份美、英、德在各自疫苗接种率还处于偏低水平时，就先后重新开始大幅放松疫情管控，期间三者严格指数最大降幅分别约25、45和50（见图1-2）。放松过程中，美、英、德将抗疫重点放在加快疫苗接种上，尽管疫情出现反弹，但并未再大幅收紧防控措施，导致其新冠感染人数持续居高不下。一直到当年秋冬季节，奥密克戎新变异毒株在全球大幅扩散，美、英、德纷纷迎来最强疫情感染高峰，三者防疫放松步伐才有所放缓。

三是逐步走向共存阶段（2022年2、3月至今）：随着美欧奥密克戎流行阶段逐渐过去，加之新一年气温回升和疫苗接种率达到75%以上的高位，2022年2、3月份美欧各国逐渐走向与病毒共存的新阶段，美英德严格指数均快速降至20附近甚至以下的低位，大部分疫情防控措施均已解除。

2、新加坡、越南、香港模式：较高疫苗接种率下的稳步放松

与美欧相比，新加坡、越南、香港地区疫情防控放松路径更为稳健，具体而言，也可分为三个阶段（见图1和图3）：

一是抗疫初期防控放松与收紧的反复期（2020年5月-2021年中）：新冠疫情爆发初期，新加坡等东南亚国家和香港地区，均采用了相对严格的防疫政策，以实现“清零”目标，保证了较低的新冠感染水平。期间随着疫情边际好转，各国防控措施会相机放宽调整，但一旦出现新的疫情，防控政策将再度明显收紧。

二是较高疫苗接种率下稳步放开过渡期（2021年6-10月）：进入抗疫第二个年头，全球疫情长期化特征更加明显，为此，以新加坡政府为代表的东南亚国家一方面加快本国疫苗接种速度，另一方面开始先后调整防疫政策，放弃清零策略。如2021年6月份，新加坡防疫部门在本国疫苗接种率已接近60%的情况下，公开发表《与冠病共处，如常生活》的文章，开始稳步放开防疫政策。但受德尔塔和奥密克戎变异病毒接连在亚洲地区流行的影响，本阶段新加坡、越南和香港的防控放松力度均较小，在2021年冬季和2022年初，香港严格指数甚至再次大幅回升。

三是大幅放开逐步走向共存阶段（2022年3月至今）：2022年二季度以来，随着气温回升，奥密克戎在亚洲地区的第一轮流行逐渐过去，加上疫苗接种率达到80%甚至90%以上的高位，新加坡、越南、香港纷纷选择大幅放松疫情管控，走向与病毒共存的阶段。在此期间，新加坡和越南将严格指数降至20左右的低位，香港严格指数仍接近40左右，但较前期高点亦大幅回落约30。

3、日韩模式：介于美欧和东南亚模式之间，偏稳健地放松

日韩防疫优化路径，在放松时点与力度上，介于美欧和东南亚模式之间，但总体上仍属于偏稳健地放松。具体看（见图1和图4）：第一阶段放松（2020年4-7月），日、韩均较为谨慎，放松时间偏短且很快再度收紧，保证了两国当时较低的感染率。第二阶段放松（2021年6-11月），日、韩将疫苗接种率由20%左右快速提升至80%附近，且本阶段两者防疫放松力度均较为温和。第三阶段放松（2022年3月底至今），日、韩有所分化，如面对奥密克戎变异毒株连续三轮的大爆发，日本防疫措施放松步伐仍偏稳健，截至目前严格指数仍在30以上，韩国则选择快速将严格指数降至10左右，但其代价是新冠感染率快速飙升至50%以上，在主要经济体中排名前列。

（二）海外防控放松后，疫情演变呈现三大特征

采用不同防疫路径的国家，防疫效果和疫情演变趋势既有差异也存在一些共性，主要呈现以下三大特征。

一是从感染率看，防疫放开后感染率持续攀升难以避免，且最终感染率水平与所选防疫路径相关性不大。一方面，各国放弃清零政策开启放松之路后，无论是美欧、日韩还是新加坡等其他经济体均迎来多轮疫情爆发，新冠感染率均持续攀升（见图5-7），且经验显示，疫情爆发高峰期多出现在秋冬季节。另一方面，尽管韩国、新加坡等疫情防控放松节奏较美欧更慢、更晚，但前两者新冠感染率已大幅高于美、英，分别达到50%以上和40%左右，日本、香港、越南感染率偏低或与其疫情放松更谨慎和新冠检测明显减少相关。

二是从医疗资源的占用看，多数国家疫情爆发高峰期重症救助资源短期承压，普通病床供给相对充足。一方面，近半年来奥密克戎变异毒株引发的重症率已明显降低，但在疫情高峰期间，各国每十万人中重症新冠患者人数仍会达到1-2人左右（见图8），韩国、新加坡每十万人中每周新增重症新冠患者约0.5-1人（见图9）。与目前各国拥有的重症医疗资源供给能力相比（见图10），奥密克戎疫情爆发高峰，美、德等国新冠重症病床占用率已不足10%，其面临的挤兑压力较前两年明显下降；日、英、韩、新加坡等国新冠重症病床占用率或接近20%，重症救助资源短期内依旧承压。2020年我国每十万人ICU床位仅4.5张，与发达经济体存在一定差距，未来国内疫情进入爆发高峰期，短期内重症医疗资源可能面临一定压力。另一方面，从各国住院情况看，近半年来疫情高峰期每十万人每周新增住院新冠患者数均在25人以下（见图11），相比各国目前拥有的床位数资源，占比多不足5%，供给相对充足。

三是从死亡率看，多国新冠死亡率已接近或低于流感水平。从疫情发生以来的累计新冠死亡率（累计死亡病例数/累计确诊病例数）看，多数国家均已明显下降，新加坡、韩国等部分国家已分别降至0.8‰、1.1‰，已经接近或低于1‰流感水平（见图12）。从奥密克戎流行阶段新冠死亡率（2022年1-11月死亡病例数/确诊病例数）看，美、英、德、日、韩、越南等国均已低于0.6%，新加坡甚至已降至约0.5‰，仅为流感的一半左右（见图13）。

二、海外防控放松对消费的影响

（一）总体看：防控放松对消费的提振显著，仅放松初期存在约一个季度的拖累

一是海外经验显示，各经济体不再坚持清零政策、不再大范围收紧疫情防控，逐步开启放松之路后，消费增速大都呈持续复苏态势。如美、英、德、日、韩、新加坡等经济体，自2021年先后启动放松以来，剔除基数效应的实际私人消费增速和名义商品零售增速均总体呈回升走势（见图14-17）。

二是首次大范围放松防控初期，部分经济体居民外出活动和消费增速可能会受到约一个季度的影响（见图17和19），但后续的疫情反弹对消费的冲击总体趋弱。如2021年新加坡、韩国等经济体放弃清零、开始放松防控初期，遭遇德尔塔毒株蔓延扩散，导致病例数攀升、居民出行减少，消费增速短期内有所回落，但这种影响仅约一个季度左右；2022年一季度香港放松防控初期，其消费增速曾回落，一个季度后也重回升势（见图15、17、19）。此外，防控放松后疫情会有周期性反弹，但随着居民对病毒的恐惧下降，加上奥密克戎毒性减弱，疫情反复对各经济体消费的冲击边际弱化，如2022年以来韩国、新加坡接连遭遇多轮疫情反弹，但其对消费影响已较为有限（见图17和19）。

三是从消费恢复节奏看，美欧和亚洲地区存在区别。美欧各国消费恢复最快的阶段为2021年启动开放阶段，步入共存阶段后消费恢复趋于放缓。这一方面与美欧2021年疫情防控放松步子较大，居民外出活动在当年就已接近常态水平相关（见图18）；另一方面疫后美欧强有力的刺激政策在2021年释放对消费形成支撑， 2022年共存阶段美欧货币政策开始收紧，经济趋于放缓，对消费形成拖累。亚洲新加坡、韩国等经济体，2021年启动放松初期，防控放宽步子较小、居民仍有一定恐惧心理，导致消费恢复偏慢；但2022年走向共存阶段后，亚洲多国及地区消费恢复明显提速（见图15和17）。

（二）从恢复程度看：除美国外，多数经济体消费增速较疫前有所损失

尽管放松防控能对消费形成提振，但疫后多数国家消费增速面临一定损失，难以恢复到疫前水平。如从2020-2022年三季度私人消费支出三年平均增速看，仅美国早已恢复至疫前2019年水平，韩国、新加坡增速虽已转正，但与各自疫前水平仍有较大差距，德国、香港、日本、英国三年平均消费增速则均仍为负（见图20）。

各经济体消费恢复程度存在差异，主要与消费场景、居民消费意愿、居民收入就业恢复情况和财政刺激力度不同相关。如美国消费修复领先，与其居民出行恢复更快（见图18），财政刺激力度强劲推动居民收入增速、失业率均已优于疫前水平（见图21-22），以及居民消费意愿快速回升，储蓄率已低于疫前水平密切相关（见图23）。新加坡、韩国消费恢复程度靠前，也与其收入、就业恢复更好，储蓄释放较多相关（见图21-23）。日本、香港收入、就业等恢复不足，储蓄释放偏慢，则是其消费恢复偏弱的主因。德国、英国收入、就业恢复较快，但受俄乌冲突和高通胀的拖累，导致其消费恢复亦偏弱。

（三）分结构看：耐用品、必需品疫后更抗跌，服务消费后期修复弹性大

以美国为例，受益于疫后强有力的财政、货币刺激政策和对服务类商品的替代效应，美国耐用品和非耐用品消费增速受疫情冲击更小，且2020年三季度开始出现报复性消费，增速大幅超出疫情水平，但2021年下半年疫情放开后两者增速则趋于回落（见图24）。相比之下，美国服务消费恢复更慢，自2021年疫情防控全面放开后，增速才明显回升，逐渐由负转正，且疫情防控基本全部放开后，服务消费也并未出现报复性消费，整体增速仅恢复至与疫情相当的水平（见图24）。

韩国方面，疫情发生以来，食品饮料、住房水电、卫生保健等必需消费品增速整体稳健，多数时间维持较快的正增长，2021年下半年疫情防控放松后上述商品类别的消费增速反而有所回落（见图25）。与之相反，疫情爆发初期，韩国住宿餐饮、文化娱乐教育、服装鞋类等接触类和与出行相关的消费增速遭遇重创，但随着疫情防控逐步放开，三者增速降幅持续大幅收窄。

新加坡方面，疫情发生初期，仅与必需消费品相关的超市及大卖场、小超市及便利店零售销售指数维持较快增长或保持稳健，其他商品类别消费悉数回落（见图26）。随着疫情冲击最大的阶段过去，加之防控措施逐步放开，2021年开始新加坡计算机电信设备、娱乐休闲、家具家电和服装鞋类零售指数持续抬升，其中计算机电信设备零售指数上涨的最高，表明相关消费出现报复式上涨；服装鞋类零售指数恢复弹性最大，其2022年三季度值较2021年初的低点已上涨一倍以上。但受疫情对居民就业收入整体上仍带来一定损伤的影响，新加坡机动车辆等高价值的非必需品零售指数恢复偏弱，居民消费相比疫前更趋谨慎。

三、2023年我国消费增速恢复高度怎么看

（一）未来我国防疫放松路径推演：大概率分为两个阶段

目前我国严格指数为60-70之间，与2021年6月份新加坡宣布放弃清零策略，全面启动放松的时期相当，根据海外经验，预计未来我国防疫放松路径大概率分两步走。

一是全面放松前的过渡阶段，预计为2022年11月至2023年一季度。根据海外经验，在与病毒共存之前，多数经济体均经历了一段加快放松的过程。在此阶段，各经济体新冠感染率面临一定攀升压力（美欧升至25-30%附近，新加坡、韩国升至20-25%，越南、香港、日本仍低于10%），但随着患病人数增加，加上政府对病毒危害、患者治疗的科学引导，居民恐慌心理将趋于缓解，对放开的接受程度大幅提升。此外，对于过渡阶段的持续时长，海外不同经济体存在较大差异，但基本都会延续至冬季疫情爆发高峰之后，即延续至新一年的一季度前后。国内防疫二十条的发布，意味着疫情防控已进入加快放松的新阶段，预计该过程持续至本轮冬季疫情爆发高峰之后，即2023年一季度的概率偏大。

二是走向共存回归正常化阶段，预计大概率为2023年二季度前后。原因有三：其一，国际经验显示，随着冬季疫情高峰过去，加上气温回升和疫苗接种率达到偏高水平，海外绝大多数经济体均选择在3月份前后，基本全部取消疫情管控，走向共存阶段。其二，国际经验显示，老年人更易感染新冠病毒且出现重症和死亡的比例最高，其疫苗接种水平是防疫放开的重要考量因素。截至11月末，我国80岁以上老人全程接种率为65.8%，多地要求到明年1月份80岁以上老人至少一针接种率要达到90%以上，为后续全面放开创造了良好的条件。其三，国内知名医学专家团队预测模型显示，乐观估计明年上半年，3月份后，我国有望恢复到疫情前生活状态。

（二）预计2023年居民人均消费支出约增长8-12%，社零约增长7-11%

1、2023年消费增速反弹源于四方面的驱动因素

一是经济、就业恢复支撑居民收入回升，对居民消费能力形成提振。受疫情超预期反弹，地产投资等需求收缩，以及市场预期转弱等多重压力的影响，2022年国内经济增速大概率降至2.9%左右，低于潜在增速水平较多，同时31个大城市城镇失业率和16-24岁青年人口失业率也均较去年明显提升，拖累居民消费能力下降。展望2023年，随着疫情防控政策持续优化，稳地产和稳预期政策发力显效，国内经济活动恢复可期，居民就业和收入有望相应改善，居民消费潜能有望得到增强。

二是充足的居民储蓄余粮，为消费改善提供重要动力保障。疫情发生三年来，国内居民积攒了大量的储蓄余粮，居民储蓄存款年均增加约12.5万亿元，为疫情前五年年均增幅的1.9倍左右（见图27）。根据海外的经验，疫情放开将成为居民部门储蓄存款转化为消费的重要催化因素。如2022年三季度，美国居民储蓄率已低于疫前水平，德国、新加坡、韩国等其他经济体储蓄率也均较前两年明显回落（见图23）。

三是疫情防控政策持续优化，将推动消费场景恢复，并提振居民出行和消费意愿，对消费恢复形成有力支撑。一方面，国内社零增速与反映居民出行的100城拥堵延时指数走势高度相关（见图28），未来随着防疫政策持续优化调整，加上疫情形势平稳后，居民消费场景有望加快恢复，居民出行和消费意愿将趋于改善，对消费恢复形成支撑。另一方面，根据前文的海外经验，疫情防控放松后经济体消费增速均迎来显著回升。

四是极低的基数，也为消费增速反弹提供助力。2020-2021年社会消费品零售总额两年平均增长4%，增速较疫情前已下降约一半，预计2022年将进一步下降至1%左右，连续三年低增长对2023年消费增速提高也有较强支撑。

2、预计2023年居民人均消费支出约增长8-12%，社零约增长7-11%

疫情形势与防控政策的变化，仍是影响我国消费恢复的最关键因素。根据前文的分析，2023年我国防疫放松路径大概率分两步走，与多数经济体2022年所经历的路径、节奏类似。因此，本文主要参考海外经济体2022年消费恢复经验，对我国2023年消费增速进行预判。根据公式，居民人均消费支出=居民人均可支配收入×居民边际消费倾向，下文分别从收入和边际消费倾向两方面进行分析。

从居民人均可支配收入看，近年来我国实际居民人均可支配收入增速与实际GDP增速高度一致（见图29），为兼顾2025年“达到现行的高收入国家标准”和2035年GDP总量翻一番目标，预计2023年实际GDP增速目标定为5.0-5.5%左右（详见报告《2023年经济增长目标设定为5.0-5.5%较合适》），同时假定收入价格指数约增长2-2.5%（历史经验显示，名义与实际人均可支配收入增速差与CPI增速较为接近，预计2023年CPI约增长2-2.5%），得到2023年名义居民人均可支配收入约增长7-8%。

从居民边际消费倾向看，疫情防控逐步放开后，海外多数经济体出现居民消费支出增速高于居民可支配收入增速的情况，反映出边际消费倾向的恢复是疫后消费增速反弹的重要推动力（见图30-31）。但各国边际消费倾向的恢复程度存在较大区别，如受益于较早放开防控和进行了大规模的现金补贴，美欧等经济体边际消费倾向恢复较好，2022年前三季度美国边际消费倾向已高于疫前同期水平，德国也已基本恢复至疫前同期水平附近；相比之下，新加坡、日本2022年前三季度边际消费倾向较2020年同期的回升幅度，仅为2020年降幅（即2020年值较2018-2019年两年均值的回落幅度）的六成左右，同期国内仅恢复约四成（见图32）。

展望2023年，我国疫情防控放松路径与新加坡、日本等亚洲模式较为接近，但国内居民积攒的储蓄余粮充足、老年人口占比更小、放开时疫苗接种率更高、刺激政策空间犹存，预计未来边际消费倾向的修复程度或略好于新加坡、日本等亚洲国家，但难以像美欧一样完全恢复。因此，假定2023年国内居民边际消费倾向，存在三种恢复情景（见表1），即分别恢复2020年降幅的五成、七成和九成，再结合名义居民人均可支配收入约增长7-8%，可测算出2023年名义人均消费支出约增长8.1%-11.9%。

根据历史经验，2019年与2021年消费恢复阶段，名义居民人均消费支出增速平均高于同期名义社会消费品零售总额（简称社零，下同）增速约1个百分点（见图34），因此预计2023年名义社会消费品零售总额约增长7.1-10.9%。

2023年消费增速读数总体偏高，与其极低的基数密不可分，剔除基数效应后我国消费增速较疫前趋势水平仍损失较多，如2020-2023年，名义居民人均消费支出四年复合平均增速约6%，名义社零四年复合平均增速约4%，分别较疫前2019年值低2.5和4个百分点。

免 责 声 明|

本微信号引用、摘录或转载来自第三方的文章时，并不表明这些内容代表本人观点，其目的只是供访问者交流与参考。

市场有风险，投资需谨慎。本微信号所载内容仅供参考，不构成对任何人的投资建议。阅读者的一切商业决策不应将本微信号内容为投资决策唯一参考因素，亦不应认为本微信号所涉内容可以取代自己的判断，在任何情况下，本人及本人所在公司不对任何人因使用本微信号中的任何内容所引致的直接或间接后果承担任何责任。

本微信号涉及的本人所有表述是基于本人的知识和经验客观中立地做出，并不含有任何偏见，投资者应从严格经济学意义上理解。本人及本人所在公司对任何基于偏见角度理解本微信号内容所可能引起的后果，不承担任何责任，并保留采取行动保护自身权益的一切权利。

本微信号内容（除引用、摘录或转载来自第三方的文章），未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式复制、发表、引用或传播。

本人对本免责声明条款具有修改和最终解释权。