（节目录制于2022年12月21日）

临近岁末，2022年终于是要过完了，各家基金公司发布年报的时间也渐行渐近了。

很多投资者买基金的时候，习惯看历史业绩或排名，类似于选择一个考过高分的优等生，期待他未来能继续考高分。实际上，投资远远比这复杂。这时候，我们学会一些其它的挑选基金的指标，对我们投资基金会有很大的帮助。今天我就来介绍其中一个指标——基金的换手率。

有经验的投资者都知道，不同的基金，它们的换手率差别是比较大的，有的年度换手率低于100%，而有的超过500%，不同基金的换手率甚至相差10倍以上。那么，主动基金到底是换手率高好、还是换手率低好？我们如何根据换手率这一指标来选择主动基金进行投资呢？接下来我们就来聊一聊：基金的换手率到底要怎么看，哪些因素决定换手率的高低以及我们在买基金时如何通过换手率这个指标来筛选基金。

从目前披露的数据来看，今年上半年，偏股混合型基金换手率中位数是1.39倍，普通股票型基金是1.32倍。如果我们换算成年换手率的话，那么，今年偏股混合型基金、普通混合型基金的换手率可能要比前3年都要低。

今年主动管理型公募基金的换手率显著降低，主要原因还是和市场行情有关，行情好大家交易热情就高涨。而今年的市场主要是资金流动性不足导致的交易低迷，个股的交易机会难以持续，正所谓“地量出地价”。很多股票不是因为它不够便宜，而是大家做多的意愿不足，所以对于基金经理来说，选择的公司基本面本身并没有出现问题，现在卖掉也没有必要，与其换来换去还不如继续持有，所以众多基金经理纷纷选择躺平。

我先介绍一下什么是“基金换手率”？

换手率，顾名思义，就是刻画换手频率的指标，衡量的在一定时间区间内某只基金换了几次股票。基金换手率通常指的是基金的年度换手率，如果一只主动基金的换手率为100%，可以简单理解为该基金在一年中把全部持仓买卖了一次，也就是把全部持仓组合更换了一次，依此类推。

我们通常所说的双边换手率计算公式是：买卖成交金额的总和除以基金的资产规模。

举个例子：假如A基金在去年年初持有100万股票，在去年一整年中，只操作了一次，把全部股票卖出，并全仓买入另一只股票。假设股票价格没有发生大幅波动，那么基金全年的总卖出金额是100万，总买入金额是100万，平均资产量也是100万。代入公式不难计算得到换手率为2。

我们知道换手率怎么算了之后，我们来看看决定基金换手率的因素都有哪些？

首先是基金规模，基金规模越小，越有利于基金经理进行频繁操作，换手率就可能越高；反之，基金规模越大，基金经理换仓的摩擦成本越高，尤其百亿以上规模的基金，基金经理越倾向于较长时间持有，换手率就可能越低。这是因为，规模较大的基金很难重仓买入市值比较小的上市公司，随便买点就变成前十大流通股东了，只有大盘股可以承载这么大规模的钱。再者，大资金的进出是比较困难的，交易成本比较高，所以选错股票的“代价”也会比较大。

其次是基金经理的操作风格，由于股票的短期走势是资金和情绪驱动的，而股票的长期走势是基本面变化驱动的。所以，换手率越高，说明基金经理越关注成交量等资金面和技术面指标；换手率越低，说明基金经理越关注基本面信息。

对于一些喜欢追逐热点、追逐行业轮动机会的、倾向于波段操作的基金经理，换手率普遍较高，投资风格也比较激进。对于一些风格稳健、倾向于长期持股、价值投资的基金经理，换手率往往较低，投资风格也比较稳健保守。

我们在这里只是谈换手率的影响因素，但并不是说，哪一类的就一定比另一种好，有时候，交易频繁的基金的收益率也很高，这个还和市场行情有关。

总体来说，熊市的交投清淡，交易机会偏少，所以换手率就会偏低；而牛市交投活跃，交易机会也多，那么换手率就偏高。如果是震荡市，基金的换手率也会普遍更高。

今年上半年，超半数的基金换手率在200%以下，而去年换手率不到200%的基金数量占比只有38%左右。整体换手率低主要是受市场行情的影响，由于市场流动性不足，即便是喜欢波段操作的基金经理也很难找到更多的投资机会，频繁换股的意义不大。 

说完了影响因素，我们就来聊一聊如何利用换手率来挑选基金。

在这里先要强调一点，换手率高和低是相对概念，而非绝对概念。我们这里指的都是公募基金，对于私募基金的量化策略来说高换手率是一个普遍的特征。

专业机构在筛选基金时，往往会考察基金经理的管理能力，说白了就是基金经理如何赚钱的，一般有两个维度来衡量，一个是选股能力，另一个是择时能力。那么换手率如何反映基金经理的选股择时能力呢？

如果基金经理选股能力强、择时能力差，那么他管理的基金通常换手率会比较低。从价值投资的角度，这种基金的回报主要来自于持有企业的业绩增长，基金未来业绩的持续性可能更好、投资风格更稳健、更值得信赖。

如果基金经理的择时能力更强，他管理的基金通常会拥有更高的换手率。这种基金的投资风格更激进，靠零和博弈取胜的可持续性应该要差一些。2021年，有一只基金的换手率高达3385%，相当于一年交易了超过30多个来回。这只基金的名字叫“国融融兴混合”，但是反观它的业绩，在沪深300指数下跌5.20%、同类基金平均收益率是10.29%的背景下，“国融融兴混合”2021年却下跌了13.76%，在2125只同类基金中排名第1938位，位于后10%。另一只基金“兴银景气优选混合”以3297%的换手率位居第二，2021年同类基金平均收益率为7.43%，而这只基金收益率仅为-0.02%，相当于一年不重样的换了30回股票仓位，结果白忙活了一年，还倒搭上点手续费。

在波动性相对较高的新兴市场，知情投资者通过择时能力的回报会更丰厚，而在波动性较低的发达市场，有能力的择时型基金经理表现往往不如选股型基金经理。对于A股而言，通过数据验证我们发现，A股基金经理的过往优秀表现往往是由择时能力而非选股能力贡献的，而在美国，这个情况恰恰相反。

从这几年的趋势来看，公募基金的换手率呈现了连续下降的趋势，说明了我国公募基金也逐渐向海外发达市场的投资风格靠拢。随着机构参与者越来越多，大家对市场的判断越来越趋同，通过择时将很难赚到钱，尤其是长期投资更不可能依靠择时能力每次都能猜中方向。

所以，如果您是打算长期投资，那么应该选择历史业绩排名长期在前1/2且换手率较低的基金，100-300%换手率区间是最优的选择，如果两只主动基金的长期回报都差不多，就选换手率低的那一只。但是过低也不是好事，通过统计发现，换手率低于100%的完全“躺平”状态以及换手率超过600%的激进交易风格的平均收益都比较低，在选择偏股混合型基金（经理）时应当尽量避免。

倘若您买基金的投资期是按年度来衡量，那么不同时间段的市场走势下对应的换手率也会不一样。

单边市场下，优选换手率较低的基金。

2016年、2018年和2022年都属于单边熊市，大体呈现出换手率越高、收益率越低的特征。在熊市中100-300%换手率区段具有比较明显的优势，正所谓少动少错，操作越频繁，失误的概率越大。这种“躺平”状态在股市行情好的年份是个显著的缺点，但在股市行情很差的年份却是个显著的优点。

2017年、2020年属于单边牛市，那么 “买入并持有”的策略最好，可以以低交易成本、较高超额回报跑赢市场。2017年全部偏股混合型基金的平均收益率为14.54%，而换手率在100-200%区间的基金平均收益率为18.77%。2020年表现最好的基金换手率也主要集中在100-400%这个区间。

如果是震荡市的话，以上标准还适用吗？

如果在横向震荡市、板块轮动较快的行情中，高换手率策略若能跟上市场节奏，也可能会获取较好的超额收益。

比如2015年、2019年和2021年都属于震荡市，市场震荡较大，结构性行情突出，业绩表现较好的基金换手率主要集中在400-600%这个区间。这时，我们就要尽量规避管理规模较大的基金经理。刚才我们说影响因素的时候也说到了，基金规模越大，基金经理换仓的摩擦成本越高，换手率越低，尤其百亿以上规模的基金。这时候可以多关注一些市场中“小而美”的基金经理。

文章来源：根据喜马拉雅《小马哥财道》录音整理

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