每经记者 张寿林 每经编辑 张益铭

1月10日，人民银行宣布，鉴于近期政府债券市场持续供不应求，中国人民银行决定，2025年1月起暂停开展公开市场国债买入操作，后续将视国债市场供求状况择机恢复。

东方金诚研发部执行总监冯琳分析指出，这意味着在前期多次提示风险并采取相应监管措施后，央行对债市的调控力度加码，稳定市场预期，同时也有助于稳定人民币汇率。

中信证券首席经济学家明明团队判断，对债市而言，央行停止买入国债释放了较强的严监管信号，预计短期市场可能面临一轮调整。但参考近期的高频和总量数据，以及央行在2024年Q4货政例会、2025年工作会议中的定调，债市长期基本面环境和政策面环境并没有出现明显的变化，低利率环境下机构欠配压力也可能在2025年延续。

稳定市场预期

记者注意到，中央金融工作会议提出，要充实货币政策工具箱。人民银行考虑公开市场操作中逐步增加国债买卖，认真研究并推动落实具体方案，根据债券市场情况灵活安排配套措施。2024年7月1日，人民银行发布公告宣布开展国债借入操作，必要时将择机在公开市场卖出，平衡债市供求，校正和阻断金融市场风险的累积。

2024年12月31日，人民银行披露，为加大货币政策逆周期调节力度，保持银行体系流动性充裕，2024年12月人民银行开展了公开市场国债买卖操作，全月净买入债券面值为3000亿元。

针对央行决定阶段性暂停在公开市场买入国债，东方金诚研发部执行总监冯琳分析，从直接影响看，央行暂停买入国债将减少对国债的需求，同时不排除央行在暂停买入阶段仍卖出长债的可能性，以此来调节债市供求关系。

冯琳指出，这意味着在前期多次提示风险并采取相应监管措施后，央行对债市的调控力度加码，稳定市场预期，同时也有助于稳定人民币汇率。

明明团队指出，近期央行采取干预措施的主要原因或有两点，一方面防止机构持仓过度集中长久期品种累积利率风险，另一方面近期人民币汇率承压，央行调控收益率曲线避免中美利差倒挂进一步加深。

明明团队分析，央行宣布停止买入国债，也是为了避免进一步推动债市利率的走低。值得关注的是，本次公告仅仅是提及暂停买入操作，并没有表示将会卖出。国债买卖工具兼具流动性投放和收益率曲线调控两项功能，央行停止买入国债表明其避免利率过快下行政策意图，但并未选择卖出国债也代表维持流动性充裕的目标仍然靠前。

明明团队指出，稳利率诉求不等同于推升债市利率趋势上行，利率低位波动或是理想状态。

降准概率上升？

展望未来，冯琳判断，后续若政府债券供给放量，长债收益率回升至合理水平，市场供求关系能够自发地趋于平衡，央行就有可能恢复买入国债，继续发挥通过国债净买入操作向市场投放中长期流动性的作用。

冯琳还判断，受央行暂停买入国债影响，短期内10年期国债收益率可能会出现较大幅度的回升，但在今年“适度宽松”的货币政策基调下，债牛的大方向难现根本性逆转。最后值得一提的是，暂停买入国债，或意味着一季度降准概率上升。

明明团队分析，2025年适度宽松的政策基调下，央行对债市利率稳定的关注并不等同于推升利率。低通胀环境持续推升我国实际利率，刺激信贷需求回暖仍需压降实体经济融资成本，因此维持相对较低的利率环境，同时避免其过快下行可能是相对理想的状态。

明明团队同时分析，本次操作公告中提及“近期政府债券市场持续供不应求”；去年12月国债净融资规模较低，而1月已公布的国债和地方债发行计划相对平稳，叠加保险等机构配债需求在年初季节性抬升，因此存在“供不应求”的问题。往后看，中央经济工作会议提及2025年赤字率提升，而地方化债诉求下预计全年地方债供给相较2024年将进一步抬升。考虑到全年赤字规模、特别国债发行计划均是在3月的全国“两会”公布，届时国债买卖和买断式逆回购两项工具或更多发力，以维持资金面充裕平稳。

对债市而言，明明团队判断，央行停止买入国债释放了较强的严监管信号，预计短期市场可能面临一轮调整。但参考近期的高频和总量数据，以及央行在2024年Q4货政例会、2025年工作会议中的定调，债市长期基本面环境和政策面环境并没有出现明显的变化，低利率环境下机构欠配压力也可能在2025年延续。若央行在本次公告停止买入国债后没有进一步的干预利率走势措施落地，参考2024年4月以来债市的几轮主要调整，长债利率和超长债利率可能在阶段性利空出尽后回到波动下行的区间。